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销售寒冬渠道重构纺织服装业拐点仍需等待

2019-01-31 06:02:19

销售寒冬渠道重构纺织服装业拐点仍需等待

今年纺织服装表现弱于申万A指,截至11月9日板块相对收益为-10.2%,其中纺织制造相对收益-2.5%,服装家纺相对收益-16.2%。月纺织服装出口额同比增长2%略好于上半年,但由于外需持续疲软,预计出口短期难以复苏;内销也较为低迷,企业普遍提价乏力,多通过打折促销推动量增。 预计下半年销售环比上半年有所改善,渠道库存压力有望逐步缓解,但由于提价依然受阻、外延扩张放缓,行业难以出现明显反转,拐点仍需等待。 截至2012年11月9日,纺织服装板块相对申万A指收益为-10.2%,下半年跌幅较大。纺织制造板块收益-6.4%,相对收益-2.5%;服装家纺板块收益-20.2%,相对收益-16.2%,在申万分级行业中排名末位。横向比较,今年纺织服装表现弱于申万A指,处于所有一级行业的下游。 纺织制造板块相对估值处于均值偏下:2012年相对估值为0.47倍,估值为6.87倍;2013年相对估值为0.47倍,估值为5.47倍。服装家纺板块相对估值处于均值附近:2012年相对估值为0.9倍,估值为13.31倍;2013年相对估值为0.94倍,估值为10.95倍。 2012年外需持续低迷,预计行业短期难现拐点,月纺织服装出口额累计同比增长2%。2012年月,纺织品出口同比增长1%,下半年来逐月改善,但第三季度同比仍下降0.2%;2012年月,服装出口同比增长2.6%,增速略好于纺织品但整体仍偏弱。 2012年月纺织服装行业社会消费品零售总额增速为17.9%。2012年服装零售终端销售较为低迷,增速较去年同期均有所放缓。2012年月限额以上零售企业纺织服装增速为17.9%,略好于上半年16.9%的增速。 2000年以来,我国品牌服装企业多借助加盟模式快速崛起,但渠道层级过多、门店数量上升过快导致渠道掌控力削弱、资产周转速度下降,为维持合理回报率,企业依靠不断提价提升净利润率来弥补。近年来比价透明化、平价产品可达性加强使得购迅速崛起,同时伴随2011年起宏观经济较差,居民可支配收入增速放缓,消费者服装购买趋于谨慎,对于行业延续的提价策略导致服装价格高企越来越不买单,寻求高性价比商品成为明智之选,导致了今年服装行业的寒冬。 国内以加盟为主的销售模式导致供应链过长。店铺数量上升导致企业管控力逐步下降,资产周转速度下降,在扩大市场占有率阶段,不得不依靠提价提升净利润率来弥补。 近年来企业的渠道运营成本不断提升。尤其是一、二线城市的店铺租金逐步上扬,同时工人工资水平也在大幅提升,2011年城镇批发零售工人工资由2010年的1783元上升至2595元,同比上升48%。 加盟商利润空间逐年下降,粗放扩张战略面临阻力。一方面,面对运营费用高企,企业终端盈利空间受到挤压,只能通过产品提价将成本压力转嫁给消费者。另一方面,经济形势下行背景下,消费者可支配收入增速放缓导致服装购买力趋于下降,终端需求低迷逼迫企业不断加大打折促销力度以推动销售,行业整体陷入了提价受阻的境地。 投资者需要警惕过快渠道扩张带来的财务报表恶化,具体表现为应收账款上升、预付账款上升、经营性现金流恶化,直营和加盟的库存在累积,公司不得不通过打折促销处理过季存货,致使毛利率下降,再加上费用率提升,共同导致净利润率下降。 我们认为,归根到底核心问题出在行业发展初期以跑马圈地式的规模扩张为主,导致渠道层级过多、管控过于松散,未来随着竞争加剧渠道扁平化转型是行业发展的主旋律。 收入与净利润增速持续放缓。重点公司Q3单季收入同增3%,净利润同比下降17%;前三季度收入同增6%,净利润同比下降13%。其中,纺织制造企业收入同比下降2%,净利润同比下降57%;服装家纺企业收入同增8%,净利润同增4%。终端疲软,企业财报较中报出现恶化。公司加大加盟商授信支持导致应收账款上升,过季库存增加导致存货上升,企业经营性现金流出现不同程度的恶化。预计短期内财报修复压力较大,盈利质量好转仍需等待。 服装家纺行业:(1)目前终端消费回暖趋势并未确立,子行业2013春夏订货会增速多低于预期,我们判断明年上半年行业整体增速将持续放缓。(2)同时为消化2012年春夏产生的大量库存,打折促销增多下预计明年上半年毛利率的压力较大。(3)期间费用方面,明年开支预算趋于谨慎,但由于多数公司2012年仍处于扩张的进程中,随着刚性费用摊销增加预计期间费用总额仍会继续上升,若收入增速放缓,费用率仍难得到有效控制。 综合多方因素,我们判断:明上半年企业净利润增速恐将持续放缓,行业景气度难改善。目前品牌服装对应2012年平均估值19倍左右;其中,户外、日化行业估值较高,约为32倍;男装平均估值在15倍左右;家纺估值在18倍左右;休闲服估值在18倍左右。 虽然行业拐点仍需等待,但去年四季度行业整体销售放缓,预计今年四季度基数效应逐步体现。经过近半年的板块深度调整,目前较低的行业估值已经较为充分地反映了对于明年的谨慎预期,行业安全边际逐步加强。

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